发布时间 : 星期二 文章保守型投资者夜夜安寝（费雪）简短更新完毕开始阅读182d5f5fb4daa58da0114a7b
? ? 稍好 ? ? ? 普通 ? ⑴ ⑵ 差 ⑶ ⑷ ⑸
价值投资者（格雷厄姆）最喜欢?和?，如果标的是成长股，价值和成长就是一致的。投机者最喜欢⑵和⑸。而成长型投资也可以选?和?，但是价值投资者是不选择的，因为似乎缺少安全边际。而?、?、⑶都属于高风险的股票。
在第五章里，费雪继续讨论金融圈的评论问题。他认为这些评论按照今天的词汇说就是趋势问题，行业问题和（企业）个股问题，这里主要集中在行业的评估。 费雪有两个看法：1，由于行业的周期性，对于新兴行业，早期给予的估值较高，因此市盈率高，这主要是投资者希望早参与行业投资并享受收益，例如半导体行业，60年代的估值就很高，到了行业的衰落阶段估值的pe就很低了。2，但是对于行业的评论具有很大的主观性和波动性。例如对于化学行业，50年代给的估值pe很高，但是60年代就很低了。但是化学行业中，早期高估值时期的优点后来一点都没有少，甚至30年的跨度中都没有改变，但是市场的评价波动很大。但是到了73年后化学股又受到市场的青睐。因此费雪说：“保守型投资者对于某只股票感兴趣时，一定要了解目前金融圈对于这只股票所处的行业的评价性
质。”
在第六章里，费雪继续评论剩下的两个影响估值的因素。1，金融圈对个股的评价比对该股所处的行业的评价更重要。首先，个股之间单纯的市盈率比较错误的概率大。关键是成长性。其次，千万不要忘记，评估值的实际变化主要不是来自企业基本面的变化而是来自金融圈的评价的变化；费雪持有摩托罗拉20年，因此他举了这个股pe变化的大量的例子。最后，怎么知道金融圈对个股的评价是高了还是低了？关键是把对这个股的评价和它的基本面---三个要素做比较。2，对于整体股票的（趋势）评价也是有巨大波动的。他列举了三个阶段，1927—1929胡佛当总统的时候市场乐观的认为一个新的纪元开始了，结果就是29年后的十年大萧条。1946—1949年人们悲观的预期则和前者相反，就是面对愉悦的收益增长，市场的评论也是“只不过昙花一现”，因此市场的估值到了很低的程度。1972—1974年市场又一次悲观，市场的估值下跌几乎达到46—49的估值低点。这是大萧条之外本世纪仅见的两次低点。3，费雪对于这个整体的估值左摆的解释是：第一，主要是利率变化，利率走高股市卖压增加则估值走低，反之股市的估值就走高，第二，储蓄因素，储蓄率增加最终推动股市走高。第三，新股供应量的因素，费雪认为影响很小。
我的评论：首先，费雪的理论特别是高市盈率对应高成长率的问题，对于评价个股的内在价值是很有震撼力的，到目前为止，很多投资者还根本不理解这个理论的意义，因此对于市场上那些高市盈率的股何以比低市盈率的股走得好的现象，根本无法理解（千万要注意这里有两个条件，第一持股必须足够长，第二企业必须真正持续的成长）；其实，资产重组股的价格也可以用这个理论来解释，只是它属于基本面巨变的情况。其次，费雪区分估值和对估值的评价很有意义。这个观点类似凯恩斯的选美理论。最后一点就是造成整体估值变化的因素，恐怕不是那么简单的。例如通胀因素，危机下的心理因素，还有宏观基本面的因素，都是我们今天比较熟悉的。
回顾上证指数1990年12月以来的走势，我们经历了三次大的股灾，94年的估值暴跌因素和01—05年的估值暴跌因素其实有点类似，都是对扩容的恐惧，前者是预期法人股和内部职工股的流通压力，因此有三大政策和停止内部职工股的措施。后者是法人股和国有股流通的现实威胁。但是谁也没有想到06—07年的大牛市恰恰是因为大小非的流通。最难以理解的是08年的暴跌，理论上说gdp调整和金融危机造成了股灾，但是实际上，08年的gdp增长率是百分之九点六，而危机是发生在美国，我们并没有金融危机，但是我们的股市下跌得比别人还多。我只能用恐惧心理来解释。
目前来看，我们的大小非问题的解决已经到了最后尾巴时期，而经济将开始一轮增长率摸顶过程，我们的储蓄率一直很高，而通胀的影子一直在我们身边徘徊，新股的发行是一个可变的因素，政策至少是支持资本市场发展的。因此，从理论上说，影响估值的因素除了估值走高的本身压力，似乎已经不会太多了。而目前的指数，战略的判断其实并不高。因此，从中长期看，结论是很明确的。
谈费雪关于股票投资和发现成长股的方法，总结
最后我们谈谈费雪关于股票投资和寻找成长股的方法问题。具体的内容在《怎样选择成长股》第一章和第二，十章。
第一章费雪谈论的是为什么要股票投资。讲的很简单。开宗明义，买股票就是为了赚钱。1，历史上人们怎么在股市赚钱---依靠宏观经济的景气周期低买高卖，但是，“即使在早年，找到真正杰出的公司，抱牢它们的股票，度过市场的波动起伏，不为所动，也远比低买高卖的做法赚的多。”2，企业管理的变化，企业管理层的眼界和管理方式的变化和过去不同，消除了过去的那种危险性。3，国家经济的赤字政策，税收和法律的变化，导致内生性通胀发生。而现在的投资机会并不比25年或者50年前少。
第二章和第十章谈的是发现成长股的方法。前者提出了闲聊的方法，但是没有具体的分析，但是在修订版之后，费雪对于这方法有很好的反思，这就是第十章的内容。他说，十几年前会告诉你一个简洁有力的方法，可惜现在看这个方法是错的。当然错不是在“闲聊”方法，而是它的聊的程序。大体上说了如下的意思：1，企业高管和科学家等人提供的线索只有五分之一的线索引起兴趣。而有价值的投资结果约六分之一。但是，那些训练有素的投资专家---成长股的热心投资者提供的线索更加有价值。2，和成就较低和能力差的投资人闲聊的价值不大。3，在印刷材料中----机构的公开研究报告中找线索也价值不大。4，找技术背景和研究能力强的人聊可能很有价值，但是费雪都没有这个能力----无法建立关系。5，准备背景资料。但这个阶段要注意三不：不找企业高管聊，不翻阅旧年报，不找股票推销员咨询。而是看资产负债表和利润表和有关的说明书（似乎不是旧年报）。6，准备好之后，再向有关人员了解那15个要点。7，在了解了这个企业的一半知识之后去拜访企业。
评论：我知道很多人买股票是不研究企业的，对于有的散户的确有知识和技术的
困难，他们总是根据技术指标短线进出。我想这就是绝大部分散户赔钱的原因之一。总体上说，做案头的研究也比不研究要好不知道多少倍。但是仅仅案头研究也无法找到好企业，因此，目前的很多机构投资人都是去企业实地调查。对于一般的散户和小私募，到企业调查也是很难的，你根本看不到有价值的东西或者基本上被拒。因此，利用股东大会也是不错的法子，只是时间太不足了。因此，很多人更喜欢投资身边的企业。像彼得林奇那样一年走访上百家企业，的确是很难的。这本书的最后一个部分是投资的哲学，这是费雪的回忆录，我就不说了，其实有兴趣的话应该好好阅读这个部分。最近一段时间重新阅读了几本书。写了一些读书笔记，还有几本书在准备中，估计很多人一时消化不了。在我阅读的投资书中，最难读的还是索罗斯的金融炼金术。如果你净心下来，读几本经典的投资书，你的收获一定比天天看盘和读那些乱七八糟的博客收益大。 我自己（而非费雪的观点）对投资成长股的认识总结：
1，选择成长股还是价值股在大多数情况下二者并不矛盾，但是，选择它们确是一个问题。
2何谓成长股？成长股不等于创业型的股（目前的创业板非创业型企业而是成长型企业）；小盘，高成长是必要条件。
3，企业的市场空间，经营能力（含核心技术和成长率等），管理层，企业是否有垄断或者居行业领导地位，这是选股的核心标准； 4，主营利润的增长率必须高（中期平均超50﹪）而且持续。
5，基本面成长优和评估高低的组合最好是“优-低”类型，但是这只在熊末牛初才有，在一个上升的牛市周期大部分是“优-平”，“优-高”类型。低市盈本身并不是安全带，反而可能是危险的信号。
6，何时买？---机遇！何时卖？---大波段持股，趋势不可不察。 7，精心研究企业是投资必须做的要务。
8，最后要说的三句话是：面对创业板这些成长股，我也不会用过高的价格买进我看好的股。分歧的关键是如何评价是不是过高。切记没有永恒的成长企业。