发布时间 : 星期四 文章中国企业并购经典案例更新完毕开始阅读53678fb8b5daa58da0116c175f0e7cd18425188d
在《合资法》和《公司法》之间，他们更倾向于后者。关键在于，互相区别甚至冲突着的法律都具有合法性，适用哪个法规，变成了交易双方谈判的结果。另一种对法律的选择，表现为对某一法律体系的规避。一种具体形式，就是选择在海外上市。北京华远主动被香港华润创业并购，就是规避中国严格的证券市场上市管制，到海外上市的典型案例。在中国目前的证券市场管制下，华远公司若想上市筹资几乎是不可能的。这种选择的结果，是华远公司获得了大量的资金。另一种形式，是利用我国目前股票的多种不同种类的特点，规避政府对常规证券市场的管制。例如珠海恒通收购上海棱光公司的国有股，而不是市场流通的个人股，为规避证券市场的各种管制提供了很好的理由；前面提到的五十菱和伊藤忠收购北旅法人股事件，也是北旅对有关国内企业法律制度的规避，并且在具体的收购过程中又规避了证券市场的各种规定。应该指出，规避某些法规并不构成违法；它一方面表明现行法律或许有一些漏洞，但更有可能告诉我们，在现在经济制度的过渡过程中，产权交易当事人更偏爱什么样的规则，从而为法律制度的改进提供参照。
我国法律体系的问题不仅表现为不同法律的并存，也表现为不能适应产权交易对交易规则的要求。即使是在市场经济背景下制定的法律规则，也较少考虑产权交易的情况。例如《公司法》规定，一公司对外长期投资不得超过该公司净资产的50%，这样就会限制企业间的并购活动。在上海棱光收购恒通电表时就碰到了类似的问题，当时棱光按规定只能再投资不到3000万元，而恒通电表的资产价值已达1．6亿。又如证监会有关配股的管理条例规定，上市公司每年配股额不能超过该公司总股本的30%，这也阻碍了企业通过股票市场的扩张。为什么会有这样的规定呢？标准股份制咨询公司总裁刘纪鹏先生的分析指出，《公司法》有关企业长期投资的规定是沿用了工商局对国有企业管理的条例。在计划经济条件下，企业、尤其是国有企业只被认为是一个成本中心，至多只能是一个利润中心，而不被看成是一个投资中心，因而有关50%、30%的规定都或多或少与这样的意识相关。
当然，我国有关产权交易的法律的不成熟与我国的企业产权交易刚刚开始有关。法律不是凭空出现的，只有当某一领域的交易多次发生和重复后，才会出现对秩序和规则的需求，也才会从交易者的互动中逐渐形成秩序和规则；当交易大规模地发生以后，就会需要更精确和更权威的秩序和规则，这时，商业规则就会变成法律。法律的功用是强制性地让人们遵循某些规则，而遵循这些规则会简化交易并提高经济效率。科斯教授一直强调，法规是否明确，法律如何界定交易双方的权利义务，会影响到经济效率。因此，法律条文不是政府任意制定并强制人们执行的，它本身必须服从人们对效率的追求。而如何“发现”导致更高经济效率的法律条文呢？既然法律是人们互动的结果，政府凭空想象或从国外照搬都是不可取的。只有在本国的产权交易的实践中才会形成有关的法律。在这中间，一些典型案例会产生较大的影响。例如，北京金昌公司和袁敬民收购郑州百文事件就引起了法学界、以至经济学界的思考。这个事件的要害是收购股票时信息披露制度。北京金昌在其购入郑州百文的流通股超过5%，袁敬民在购入该公司股票超过5‰后没有及时披露信息，受到了证监会的处罚。齐斌律师对5%和5‰的规定提出怀疑，认为这样的规定从技术上增加善意收购股票的成本，也不利于股权结构的改善。中国社会科学院工业经济研究所张承耀研究员指出，规定收购临界点举牌的制度不利于企业间的并购，反而会加重股市投机，不如废除这一制度，代之以要约收购的制度。不管这些讨论是否正确，起码起到了推进我国有关产权交易立法的积极作用。
十、产权交易的方式、策略与技巧
当然，我国有关产权交易的商业规则和法律环境不是一下子能够完善的。对于有才干的企业家来说，在各种不同的环境中都会演出有声有色的并购戏剧来。其实，在这种具有过渡性质的法律体系中，往往存在着更多的选择，给想象力留出更多的空间。因为企业家不仅可以在即定制度下选择收购策略，也可以选择制度本身(如前所说)；不仅可以用多种并购技巧运作，而且可以在不同法规的缝隙间腾挪。所以，在我国目前的法律环境下，尽管存在许多困难，也不乏并购成功的案例。
在制度经济学看来，一桩交易的成功，实在和交易费用有关。交易费用过高的后果并不只是使人们的成本支付上升，更重要的是它会导致交易的失败。所以，促成产权交易成功的主要原因，是降低交易费用。交易费用包含了进行交易的各种操作的费用。显然，简化操作是十分重要的。一种思路，就是利用国有企业的特点，通过政府的操作实现企业间的并购。如国有资产管理局的周放生先生提出的授权经营的方案，就是利用几个不同的企业归属同一个政府主管部门的特点，简单地由该主管部门授权其中一个企业进行产权兼并，而无需支付现金。但这种形式的局限性，在于它更适宜在一个主管部门管辖范围之内运作。然而其利用国有企业特点的思路，却给人以启示。在珠海恒通收购上海棱光时，不去收购上市流通的个人股，却在一级市场上釜底抽薪，收购了棱光的国有股。一来简化了收购，二来是价格大大低于二级市场。不能不说是相当巧妙的。日本五十菱和伊藤忠收购北旅法人股，也是异曲同工。既然国有企业由政府直接管辖，并购活动得到政府的支持是至关重要的。仪征化纤收购佛山化纤，是应佛山市政府的邀请；珠海恒通收购上海棱光国有股，则得到了上海市政府的强力支持；北京万森与环宇电器的交易，也是在市领导的关心下达成的。尽管市场经济强调政府要较少地直接介入交易过程，但在目前的过渡过程中，要想利用国有企业的特点，借助于政府的力量还是相当明智的。
买东西是要花钱的，尤其是要买企业这样的大东西。但钱又是最稀缺的东西之一。筹集资金本身又要耗费相当大的成本。因此，如何能用较少的钱去撬动一桩产权交易的大买卖，显然需要创造性和想象力。当杜兰特创建通用汽车公司的时候，他只是用通用的股票换取数十家小汽车制造公司的股票，没花一分钱，就创立了后来世界上最大的汽车制造公司。八十年代在美国出现的所谓“杠杆收购”，就是一种极为巧妙的并购融资方式。其具体形式，就是用银行的贷款收购目标公司，然后以目标公司的名义借款或发行债券，偿还原来的银行贷款。这相当于用目标公司作抵押向银行借款收购目标公司。理论上，收购者自己可以只出很少的钱。当然这种作法有着极大的风险，经常导致被并购公司的资本结构的恶化，结果是无法偿还其债务，甚至走向破产。在中国，我们现在还缺乏发达的金融市场，但仍然有以小钱作大买卖的余地。一个典型的例子，就是珠海恒通收购上海棱光，然后又反向收购的事件。恒通收购棱光时的五千多万元，又通过反向收购流回到恒通的账户上。在仪征化纤收购佛山化纤时，采取的是承债方式，即可以根据偿还债务的日期分期付款。一汽对吉林轻型汽车的
的并购，也是采取“承担债务，分期付款”的方式，减轻了在短期内的大规模资金压力。
当然，并购策略和技巧的精妙之处，已经是艺术了，不可言传。理性化的工具固然重要，但都不过是企业家决策时的参考，重要的是企业家对具体情境的微妙把握，和实际操作时的分寸感。
十一、既有战略意义，又有商业利益
既然国有企业改革是目前我国的经济发展和制度变迁中的全局性问题，既然企业间的并购不仅会“盘活”国有经济的存量部分，而且会带来企业制度的变迁，因而并购活动本身就是具有战略意义的。同理又可以推出，产权交易又可能导致企业效率的改进，即盈利能力的提高，从而又蕴藏着巨大的商业机会。既有战略意义，又有商业利益，就意味着，这样一个关乎全局的改革有着强大的改革动力。一个有着强大动力的改革将会有一个较乐观的前景。实际上，许多敏锐的金融界、企业界人士早在几年前就认识到了这一点。不少证券公司早已以投资银行自栩；也有象万森产权这样的以产权交易为主业的公司纷纷出现；大量中介机构纷纷把注意力转向并购活动。也许几年以后，企业产权交易将会形成一个产业，并将持续相当长一段时间。
当然，正如前面讨论的那样，在我国目前的经济法律环境中，并购活动还是相当艰难的。尽管我们在这里谈论的多数案例是成功的案例，但只有香港恒胜集团的案例是最具典型意义的。因为它是一个失败的案例。我们为此要感谢恒胜集团，因为它无私地让我们分享了更为宝贵的经验，它使我们更清醒地认识到，若想实现我们的战略目标和商业利益，就必须共同探讨和切磋有关产权交易的各方面问题，探寻降低交易费用的方法。只有这样，我们才能把成功率从1%、10%，逐步提高到20%，30%，以至更高；使我们得以实现战略目标，获取商业利益。为此，我们不仅要向市场经济发达国家的金融界和企业界请教，还要在我国的特殊环境中探索出一套中国式的并购模式。也许到那时，我们可以自豪地说，我们产权交易方式，在华尔街是学不到的。
怎样在不利的条件下获胜？（代前言）
盛 洪
一、一石三鸟
如果说，企业并购与资产重组在几年前还是一种新时尚的话，到现在已是路人皆知了。据说在最偏远的县城书店里，也能看到有关资本运营的书。但平心而论，企业并购仍然是一个充满魅力的工商游戏。真正能够参加这个游戏的人并不多，玩赢的人就更少了。我颇有些朋友进入了这个领域。我以为他们的动机并不直接是赚钱，而是为他们过剩的智力资源寻找出路。当然也有另一些人认为现在是一个低价收购企业的很好时机。至于并购活动对社会有什么好处，则不是人人都清楚的，甚至有人对此心存疑虑。
这是很正常的。人们很难知道他们个别的活动的社会结果。但一般来说，在遵循市场规则的前提下追逐自己的利益，会导致社会的繁荣。这正是斯密所说的“看不见的手”在起作用。斯密所观察到的面包师和裁缝，并没有意识到他们对当时英国社会的发展的推进作用。《国富论》揭示了这两者之间的联系。它导致了经济自由主义的结论。我们反过来也可以说，想解决社会问题吗？让我们来交易。自然，企业间的并购活动就是企业的产权交易。我曾经说过，并购活动既有战略意义，又有商业利益，就是将两者联系起来的说法。
现在的中国面临着不少问题。首先经济不那么景气，人们担心今年能不能过8%的关。这显然和宏观经济政策有关，与这一政策能否刺激更多的投资有关，但又不完全。我们早已知道，经济增长不完全靠资源投入的增多，更为积极的途径是资源配置的改善。尤其在我国，由于国有企业占有很大的比重，由于长期缺少企业间产权交易的有效机制，资源在企业间的配置处于僵化状态，给资源配置的改善留下了巨大的空间。产权的交易，意味着企业资源控制权的转移，从而必然导致资源在企业间的重置。资源在企业间的流动，使得企业的生产结构更能追综不断变化着的需求结构，而所谓经济增长必然是卖得出去的产品的增加。因此，要想推进经济增长吗？让我们来并购。
其次，那些已经很大的跨国公司，还在忙着合并与联合，相形之下，我国的产业更为脆弱，产业中的企业更为渺小。在国际竞争中，我国的企业与其竞争对手几乎不是在同一个数量级上对峙。柯达公司一举收购中国五家感光胶片厂，似乎把竞争的残酷性演示到了人们的眼前。这使不少产业人士忧心忡忡。如何克服我国产业的集中度不高、有机联系不够的问题呢？答曰，产权交易。通过产权交易，产业内的优势企业可以迅速地兼并劣势企业，从而在短时间内扩大企业规模，从而使产业内的资源向优势企业集中；通过产权交易，也可以在企业间建立以产权为纽带的密切联系，从而使企业间的分工和专业化合作更为稳定。产业重组会使企业获得规模经济和分工与专业化之利。所以，想重组产业吗？让我们来并购。
再有，我国的国有企业已经出现了大面积的亏损，我们因此说国有企业的制度有问题，大概是不会错的。所谓国有企业的问题，就是产权制度问题。而在静止状态下，改革产权制度谈何容易。一旦允许国有企业的产权交易，即国有企业之间，国有企业与其它企业之间进行产权的转移，我们发现，产权制度很自然地就发生了变化。因为经过产权交易，不是产权所有者易人，就是产权结构变得多元化了。一旦产权制度变了，企业的其它制度，如治理结构，激励机制，管理制度等，就会随之变化。如此说来，想要解决国有企业的问题吗？让我们来并购。
同时解决几个重大难题，似乎应该有非常周密的计划，其实并非如此。人类社会发展到今天，主要靠的是“交易”二字。哈耶克一直很推崇的“自发的演进”，就是人与人之间的互动的结果。互动是广义的交易，交易是特定的互动。交易虽简单，其功效却极为神奇。交易直接