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可见，p?S?c?Xe15、
?rT，看涨期权和看跌期权平价公式成立。
D1=D2=1,t1=0.25,T=0.6667,r=0.1,X=65
X[1?e?r(T?t2)]?65(1?e?0.1?0.1667)?1.07X[1?e 可见，
?r(t2?t1)]?65(1?e?0.1?0.25)?1.60
D2?X[1?e?r(T?t2)]D1?X[1?e?r(t2?t1)]
显然，该美式期权是不应提早执行的。 红利的现值为：
e?0.25?0.1?e?0.50?0.1?1.9265
该期权可以用欧式期权定价公式定价：
S＝70－1.9265＝68.0735，X＝65，T=0.6667,r=0.1,σ＝0.32
ln(68.0735/65)?(0.1?0.322/2)?0.6667d1? 0.32?0.6667d2?d1?0.32?0.6667?0.3013 N(d1)=0.7131,N(d2)=0.6184 因此，看涨期权价格为： 68.0735?0.7131?65?e?0.1?0.6667?0.6184?10.94
16、 构造一个组合，由一份该看涨期权空头和Δ股股票构成。如果股票价格升到42元，
该组合价值就是42Δ-3。如果股票价格跌到38Δ元，该组合价值就等于38Δ。令：
42Δ-3=38Δ
得：Δ=0.75元。也就是说，如果该组合中股票得股数等于0.75，则无论1个月后股票价格是升到42元还是跌到38元，该组合的价值到时都等于28.5元。因此，该组合的现值应该等于：
28.5e
这意味着：
-c+40Δ=28.31
c=40×0.75-28.31=1.69元。
-0.08×0.08333
=28.31元。
七．习题
1. 布莱克－舒尔斯定价模型的主要缺陷有哪些？ 2. 交易成本的存在对期权价格有什么影响？
3. 怎样理解下面这个观点：组合中一份衍生证券合约的价值往往取决于该组合中其他合约的价值？
4. 什么是波动率微笑、波动率期限结构和波动率矩阵？它们的作用何在？ 5. 当波动率是随机的且和股票价格正相关时，人们在市场上可能会观察到怎样的隐含波动率？
6. 假设一个股票价格遵循复合期权模型，隐含波动率会是怎样的形状？
7. 如果我们对随机波动率的概念进一步深入下去，使得波动率的波动率也是随机的，结果会如何？
8. 设前一天收盘时S&P500为1040，指数的每天波动率为1％，GARCH(1,1)模型中的参数为??0.06，??0.92，??0.000002。如果当天收盘时S&P500为1060，则新的波动率估计为多少？（设?＝0）
9. 不确定参数模型的定价思想是什么？ 10. 如何理解跳跃扩散模型和崩盘模型？
11. 期权交易者常常喜欢把深度虚值期权看作基于波动率的期权，为什么？
答案：
1. （1）交易成本的假设：BS模型假定无交易成本，可以连续进行动态的套期保值，但事实上交易成本总是客观存在的。（2）波动率为常数的假设：实际上波动率本身就是一个随机变量。（3）不确定的参数：BS模型假设波动率、利率、股利等参数都是已知的常数（或是已知的确定函数）。但事实上它们都不是一个常数，最为典型的波动率甚至也不是一个时间和标的资产价格的确定函数，并且完全无法在市场观察到，也无法预测。（4）资产价格的连续变动：在实际中，不连续是常见的，资产价格常常出现跳跃。
2. 交易成本的存在，会影响我们进行套期保值的次数和期权价格：交易成本一方面会使得调整次数受到限制，使基于连续组合调整的BS模型定价成为一种近似；另一方面，交易成本也直接影响到期权价格本身，使得合理的期权价格成为一个区间而不是单个数值。同时，不同的投资者需要承担的交易成本不同，具有规模效应，即使是同一个投资者，处于合约多头和空头时，期权价值也不同。
3. 在放松布莱克－舒尔斯模型假设之后，常常出现非线性的偏微分方程，这意味着同一个组合中的期权头寸可能出现互相对冲和保值，减少了保值调整成本，从而使得整个组合的价值并不等于每个期权价值之和，因此组合中一份衍生证券合约的价值往往取决于该组合中其他合约的价值。
4. 应用期权的市场价格和BS公式推算出来的隐含波动率具有以下两个方面的变动规律：（1）“波动率微笑”：隐含波动率会随着期权执行价格不同而不同；（2）波动率期限结构：隐含波动率会随期权到期时间不同而变化。通过把波动率微笑和波动率期限结构放在一起，可以构造出一个波动率矩阵，它是我们考察和应用波动率变动规律的基本工具之一。波动率微笑和波动率期限结
构的存在，证明了BS公式关于波动率为常数的基本假设是不成立的，至少期权市场不是这样预期的。实际从业人员常常从隐含波动率矩阵中获取市场对资产价格分布的信息和预期，从而为衍生证券尤其是那些交易不活跃的期权定价。
5. 当股票价格与波动率正相关时，隐含分布的左尾较小而右尾较大。当股票价格上升时，波动率上升，较高的股票价格出现的概率变大（比波动率为常数时），当股价下跌，波动率下降，较低的价格出现的概率较小。因此，隐含波动率将是股票价格的增函数。正好呈现与图7.3相反的形状。
6. 复合期权模型下，股票价格分布右尾较对数正态分布小而左尾较大。波动率微笑就会呈现如图7.3的形状。实值看涨期权和虚值看跌期权的隐含波动率较高，而虚值看涨期权和实值看跌期权的隐含波动率较低。 7. 随机波动率的一般模型为：
dS??Sdt??Sdz1
d??p?S,?,t?dt?q?S,?,t?dz2
其中，我们可以再进一步为q建模：
dq?adt?bdz3，
然后可以再为b建模，一直下去。从理论上说，这样当然会越来越接近现实，精确度更高。随着市场竞争的加剧，只有精确度提高才能获得更高的利润。但是这也同时要求更高的计算能力，即使计算能力许可，还需要考虑成本效益问题。这需要在模型的拓展和现实应用方面作一定的权衡。 8. ?n?1?201040?0.01923，
2?n?0.000002?0.06?0.019232?0.92?0.012?0.0001342，因此?n?0.01158。
9. 不确定性参数模型的定价思想为：我们不再假设已经知道参数的精确价值，而是假设我们知道的这些参数位于某个特定的区间之内（我们选择的区间代表了我们对期权或期权组合的参数值在有效期间上下限范围的预测），之后考虑最悲观的情况下我们的期权至少值多少。这样，只要我们的参数区间不被突破，就可以保证永远不会损失。
10. 跳跃扩散模型除了使用原先的连续布朗运动来反映连续扩散过程之外，还引入了泊松过程来描述资产价格的跳跃，这时过程中包括两个部分，一是确定的部分，二是每隔一段时间常常会发生的非确定的跳跃。为了得到期权价值，Merton提出了一个重要的思想：即如果资产价格变化过程中的跳跃成分与整个市场无关的话，就不应该获得期望收益。尽管跳跃扩散模型更接近现实，但是由于参数预测的困难、方程难以求解和完全保值的不可能性，使得它在现实中应用不太广泛。而崩盘模型的主要思想是：假设最糟糕的情况确实发生，度量标的资产价格变化可能导致的最大损失，之后使用数值方法中的二叉树模型，根据可能获得的最低收益来为期权定价。从而弥补了价格出现极端运动时保值失效的缺陷。这样，除非我们非常不幸，最糟的情况确实发生了，否则我们就可以获得更多的收益。同时崩盘模型没有对崩盘发生的时间
和规模分布作任何假设，减少了参数预测的问题，也没有使用预期的概念。因而能够更有效的考察巨幅变动发生的情景。
11. 一个深度虚值期权价值很低。波动率的降低进一步降低了它的价值。然而，这个下降程度很小，因为期权价值不可能小于零。另一方面，波动率的提高可能导致期权价值的大幅（百分比）上升。因此，这样的期权和基于波动率的期权具有一些相同的性质。 习题
1. 如何理解二叉树数值定价方法？
2. 一个无红利股票的美式看跌期权，有效期为3个月，目前股票价格和执行价格均为50美元，无风险利率为每年10％，波动率为每年30％，请按时间间隔为一个月来构造二叉树模型，为期权定价。并应用控制方差技术对这一估计进行修正。
3. 如何构造有红利情况下的二叉树图？
4. 一个两个月期基于某股票指数的美式看涨期权，执行价格为500，目前指数为495，无风险利率为年率10％，指数红利率为每年4％，波动率为每年25％。构造一个四步（每步为半个月）的二叉树图，为期权定价。 5. 如何理解蒙特卡罗模拟方法？其主要优缺点是什么？
6. 假设无红利股票价格运动服从对数正态分布，股票当前价格为100美元，执行价格为105美元，波动率为20％，无风险利率为5％，一年后到期。时间步长选择为0.01，运用Excel软件计算出股票价格的一条模拟路径。
7. 假设用蒙特卡罗模拟方法为一个波动率是随机的无红利欧式看涨期权定价？这时如何用控制方差法和对偶变量技术提高蒙特卡罗方法的效率？ 8. 有限差分方法的主要特点是什么？
9. 一个无红利股票的美式看涨期权还有四个月到期，执行价为21美元，股票现价为20美元，无风险利率为10％，波动率为30％。运用显性有限差分法为该期权定价。股票价格区间为4美元，时间区间为1个月。 10. 有红利的情况下，如何应用有限差分法？
答案：
1. 二叉树图模型的基本出发点在于：假设资产价格的运动是由大量的小幅度二值运动构成，用离散的随机游走模型模拟资产价格的连续运动可能遵循的路径。同时运用风险中性定价原理获得每个结点的期权价值，从而为期权定价。其中，模型中的隐含概率p是风险中性世界中的概率。当二叉树模型相继两步之间的时间长度趋于零的时候，该模型将会收敛到连续的对数正态分布模型，即布莱克－舒尔斯定价偏微分方程。 2.
△t 0.0833 u 1.0905 d 0.9170 p 0.5266 1-p 0.4734 看跌期权f?A 2.71