发布时间 : 星期六 文章金融市场与企业融资更新完毕开始阅读f0c8e51fc8d376eeafaa31da
Abstract
Chinese government has begun to promote Chinese enterprises \development strategy. According to the World Trade Organization Secretariat of the preliminary statistics, China has become the world's first trade in goods. At the same time, along with the promotion of government policy and the promotion of enterprise's own competitiveness, foreign direct investment has become an important model for Chinese enterprises to carry out international business. However, with the government vigorously promote the process of
internationalization of enterprises is different, supporting the reform of China's financial system is still in a lag phase.
Is still in the stage of transformation in China, enterprises in access to financial resources not only face the market mechanism in a general sense of the financial friction, but also by because of China's financial system is not perfect due to other complex factors. Due to the planned economy period, historical legacy \type of social structure caused by the enterprise financing environment, the more widespread financial market segmentation phenomenon, these will be in varying degrees to the enterprise internationalization affects the behavior.
With the development of new new trade theory further complements the traditional based on the economies of scale and diversity of the new trade theory. Foreign trade theory has made a new explanation to the reasons of international trade from the enterprise level. They emphasize the heterogeneity exists in the enterprise's efficiency, due to the export will face a larger amount of fixed costs, including access to external market information, target consumer preferences and set up distribution channels such as. Therefore, enterprise efficiency is only high enough to overcome higher export fixed cost for export. The development of international trade theory has promoted the development of the research on financial factors and the internationalization of enterprises. The development speed of the small and medium-sized enterprises and the contribution to the development of China's economy and the small and medium-sized enterprises can get the loan serious imbalance. Small and medium enterprises generally face financing difficulties, and the formal financial constraints is the main reason for their financing difficulties. The folk finance has great flexibility, and formal financial market not only has competition, and has a complementary relationship, it is to overcome the financing barriers between the SMEs and the informal banks, to meet the financing needs of SMEs for credit gap of formal financial stock market, provides the powerful guarantee of funds for the development of small and medium-sized enterprises. Private finance is a very effective financing channel for small and medium enterprises, especially for
those small and medium-sized enterprises in the early stage of entrepreneurship. At the same time, the choice of private finance is not only the choice of small and medium enterprises in the face of formal financial constraints, but also the independent choice of small and medium enterprises. At present, China's private financial market is still not standardized, there are certain risks and need building is no longer the monopoly market of the formal financial institutions, but to regulate informal finance and formal finance market mutual complement of modern financial system.
Key Words：transition stage;minor enterprises;financing; financial system
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第1章融资异质性与企业国际化一个综述性分析
1.1一个综述性分析
企业国际化扩张依赖于外部资本，良好发展的金融机构是保证全球商品与服务交换顺利进行的必要支持。一方面，金融体制不完善会阻碍经济增长和一般的经济行为，通过对跨国之间的贸易流和资本流的影响引发对生产总量的冲击。另一方面，金融、宏观经济学与发展经济学的文献进一步强调了企业间融资约束的差异性、当企业的异质性成为决定企业总体出口规模、贸易改革和国际化经营的关键因素时，深入考量融资约束对企业国际化行为的影响机制是十分必要的、传统的贸易理论基于要素禀赋和生产技术的视角强调比较优势对出口贸易结构的影响。国家层面的金融体系发展状况会影响行业的出口水平，尤其是对行业外部融资依赖度高和抵押支持较少的部门影响更为突出。金融发展水平较高的国家在高外部融资依赖度和低抵押资产的行业的出口贸易中具有比较优势。
最早从金融发展水平的角度提出了一个额外的比较优势的渠道。不同于传统的比较优势的分析，他们强调了制度与贸易之间的关系，尤其是金融体制，构建了两部门的模型，其中一个部门是外部融资依赖度更高的部门。金融体制中的两个因素会影响到国家之间的贸易：由于道德风险导致的国家政治风险和信息不完全导致缺乏有效的契约执行机制。这两个金融体制的因素会使得不同国家之间的利率水平和信贷配给状况存在差异。一方面，面临较高利率的国家在生产密集使用运营资本要素（更高的销售成本、更多贸易融资需要）的产品时不具有比较优势。另一方面，面临更为紧张的信贷配给状况的国家，同样在出口密集使用运营资本要素的产品时不具备比较优势。此后，的研究延续了的两部门分析框架，提出了金融发展水平较高的国家，金融中介会使得制造业获得更高的规模和更大的回报。和的研究指出在金融发展水平较高的国家，外部融资依赖度和有形资产比重深化程度更高的部门会出现不同于企业部门的更快的增长，使得这些产业具有比较优势。金融与贸易的动态模型，对内生的财富分配机制（收入分配不平等）引发的出口数量和结构进行了探讨，而非考察外生的金融体制对贸易的影响。通过构建一般均衡的分析框架，考察了金融体系在什么情况下是比较优势的来源，只有当一个国家的经济体制处于较低端的阶段时，金融因素才是贸易的比较优势的来源。这些研究是对以后贸易与金融的研究的重要补充，并强化了金融发展与基于行业特性的外部融资依赖度的交互作用对比较优势的影响。诚然，这些模型从不同的角度强调了融资约束问题的重要性，但将它们放在一个更大的框架下就勾勒出了外部金融依赖度对出口贸易决定性影响的全部图景。
同时，大量的实证研究也从经验层面验证了金融发展对行业和国家层面的国际贸易的决定性影响。，采用年个国家的个行业之间的出口贸易数据，企业信息的获取与处理、企业管理者的监控都需要耗费成本，而金融发展恰恰会降低企业从外部获取资金的成本。因此，在金融发展水平更高的国家，外部融资依赖度较高的产业具有克服流动性约束的能力，能够进行专业化生产，提高生产率，从而具有比较优势，随后的实证研究也证明了金融发展水平越高的国家，制造业出口份额和净出口额也越高。类似的，采用年跨行业层面的数据，在测算
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了行业前期垫付的固定成本之后，得到了类似前述研究的结论。包含个国家和个行业的跨国面板数据，将金融发展对贸易的影响机制从耍素禀赋和国家整体的发展水平等机制中剥离出来，证实了国家的金融发展水平也是影响各国间贸易行为的重要因素。同时，她还指出资本市场的自由化进程会更多的增加外部融资依赖度较高和抵押资产较少的部门的出口，这一现象在最初资本市场较为不活跃的国家中更为突出，且外国资本的注入可以在一定程度上替代了国内不发达的金融体系。随着新新贸易理论的发展，传统的基于比较优势的行业、国家层面的新古典理论以及基于规模经济和产品多样性的新贸易理论受到挑战。异质性贸易理论从企业层面对国际贸易的原因进行了全新的解释。他们强调企业间的效率存在异质性，由于出口时会面临较大数额的固定成本，包括获得外部市场的信息、目标国消费者的偏好和建立分销渠道等，因此，只有效率足够高的企业才能克服较高的出口固定成本实现出口
1.2融资异质性与贸易
异质性贸易理论的发展，人们开始从行业层面的研究转向了对企业层面的贸易行为的关注。由于金融市场摩擦的普遍存在，导致现实中贸易行为的发生并不是完全符合经典异质性贸易理论假定的仅有一种要素（劳动力）的情形，且企业获取外部资金需要支付额外的融资成本，使得不同企业面临的融资能力存在异质性。与劳动力市场不完全一样，资本市场的不完全成为研究异质性贸易领域的又一个新的分支。
企业的金融异质性如何影响贸易行为？企业面临的一系列融资约束来源于贸易所需的固定成本和可变成本，其中前者会影响企业是否成功进入海外市场，后者则影响到海外销售的规模。因此，受到融资约束的企业国际贸易行为也会受到贸易自由化改革、汇率波动，以及其他成本和需求的冲击的交互影响。具体来说，首先，国内生产投入受到融资影响。无论是国内生产还是出口贸易都会面临大量的需提前垫付的资金，而这一部分资金是企业无法从未来的销售收入或内部现金流来完全满足的。这一部分开支通常是固定的，例如研发开支和产品的更新，市场调研，广告以及固定资本的设备投资。此外，大部门的可变成本开支如中间投入品购买，提前支付的工人工资，以及土地或设备的租金也需要在生产与销售实现之前支付。其次，出口贸易需要更多额外垫付的投资。与出口相关的额外的提前塾付的开支使得出口较之国内销售更加依赖于外部融资。国际贸易的沉默和固定成本包括了解潜在的出口市场的获利能力，市场定制化的专项投资，产品定制化和纠纷调节，以及设立和保持外国的分销网络。可变的贸易成本包括运输、关税以及航运保险等。同国内生产类似，上述开支也是在出口回报得以实现之前提前塾付的。再次，跨国运输导致国际贸易的订单会比国内销售晚天实现（，，这进一步导致了出口商对外部资本的需求远远超过了国内销售。最后，由于国际贸易勉励面临更多的风险与不确定性，导致了出口企业还需要投资贸易保险。据统计，一个非常活跃的国际贸易保险市场在年创下了万亿的收益。超过的国际贸易都在某种程度上依赖于贸易金融。
因此，一个较为健全的金融市场和强势的银行体制对企业国际化行为中获 得外部融资具有重要的作用。通常情况下，企业更容易与国内银行等金融机构 建立信贷关系。虽然存在买卖双方之间的贸易信用，导致一些出口企业在贸易 过程中目标市场的企业存在赔销除借的现象，但国内的银行仍然在这一过程中 扮演的重要的作用。
在金融发展水平更高的国家中，企业和投资者之间的契约更有可能被达成。当生产者具有更大的销售规模时，他们可以提供给出借人更多的信贷回报和更多的贷款担保。更有效率的企业更有可能成为出口者，并在既有贸易条件下获得更多的回报。在金融发展水平较高的
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国家的金融脆弱部门的出口效率阀值会相对更低。同时，企业层面的出口和加总的贸量在这些部门和国家中也会相对更高。因此，金融摩擦会与效率因素产生重要的交互作用，并引致己有的贸易与金融代表性企业模型中所遗漏的扭曲现象。此后，将内外部融资同时引入到模型中，发现融资约束对企业的出口倾向和出口总量都会产生影响。假定跨国公司的分支机构可以从其母公司获得外部融资，并利用扩展的模型得到，如果企业的出口固定成本大于企业在国内市场的固定成本，那么跨国公司的分支机构相对于“独立”企业更有可能进入出口市场。
1.3 融资异质性与企业国际化
毋庸置疑，贸易是企业开展国际化业务，实现“走出去”战咯目标的传统方式。伴随着全球化进程的推进，企业对外直接投资（逐渐成为企业开展国际化业务的又一种重要模式。新近发展的贸易文献试图将企业国际化的模式整合进新的贸易理论。这些文献强调企业会通过多样性的渠道接触国际市场：可以直接出口产品到国外市场，或者通过建立海外分支机构、授予外国公司经营执照的方式开展产品生产。异质性贸易理论使人们开始从行业层面的研究转向了对企业层面的贸易行为的关注。然而，已有的异质性贸易理论的研究更多的是从效率的角度来探讨企业的国际化行为。以为代表的经典异质性贸易理论的研究指出，由于进入海外市场需要提前垫付进入成本，导致只有效率较高的企业才可以克服进入成本的障碍实现出口或者对外直接投资（。然而，越来越多的文献研究发现效率因素并不是解释企业出口或者的唯一原因。和分别对美国和比利时的实证研究发现，虽然效率因素是解释企业国际化问题的重要原因，但是其解释力较为有限。釆用了模拟的方法，同样发现企业存在一些未观测的因素也会导致企业出现异质性，并和效率的异质性一起影响企业的国际化行为。在本文中，我们将强调融资因素对企业选择国际化经营战略以及成为跨国公司的影响。具体有三个机制，但这些机制得以成立是以国内企业相比外国子公司面临更多的融资约束为前提的。
首先，当东道国是一个金融市场发展水平较低的国家时，跨国公司会有激励进入其金融脆弱的部门，因为这些部门中当地企业得以进入的较少，使得跨国公司的子公司在这些部门中面临较少的竞争，提高在金融脆弱部门经营的跨国公司的实际利润。这与对跨国公司面临更少融资约束以及国内生产者的融资障碍之间的交互作用进行了详细分析得到的结论相一致。
其次，从企业产权的视角来看，金融摩擦可以内生化企业的所有权状态。根据，跨国公司对子公司的直接管控或者资金支持可以使得该子公司更容易获得东道国银行的信贷。因此，金融异质性是解释企业对外直接投资和国际化行为的重要因素。跨国公司的子公司通过依赖于公司内部资本来克服外部资本市场不完全导致的流动性约束，如的研究指出美国的跨国公司更多的依赖于从母公司借贷，而较少的依赖于东道国市场的外部资本市场。在巨大的实际汇率廷值之后，跨国公司企业的海外子公司较之国内市场获得了更大的销售和投资扩张（，也使得企业在金融危机期间较之国内企业具有更好的绩效表现（。此外，跨国公司可以通过内部配置生产投入的资源达到减轻由于信贷市场不完全带来的融资约束问题（，。在此基础上，一些研究试图将金融异质性纳入企业国家化选择问题的分析之中，实现对贸易与投资理论和实证研究的整合。研究发现效率因素虽然是决定企业国际化的主要原因，但是其实际的解释力有限，企业的融资约束也会在一定程度上阻碍企业的出口或对外直接投资行为。第三节融资异质性与企业国际化：中国的经验研究作为世界上最大的发展中国家和最大的贸易国，中国企业的国际化行为自然是学术研究的关注重心。伴随异质性贸易理论的发展，也带动了针对中国的金融与贸易的研究由传统的基于比较优势的金融发展与贸易行为的研究向金融
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